Kincstári optimizmussal a válság ellen

2020.05.07
Portfolio.hu cikk, Pallag Róbert a Generali Alapkezelő befektetési terület vezetője

Közel 80 év óta nem látott mértékű reálgazdasági visszaesésbe kerültünk, a Generali várakozásai szerint a világgazdaság idei mélyrepülése legalább 3,5%-os globális recessziót hoz. A várhatóan történelmi mértékű mélységbe zuhanó második negyedéves GDP ellenére a tőkepiacok március végétől a megnyugvás jeleit mutatják, néhány napos megingástól eltekintve egész áprilisban kitartott a pozitív hangulat.

Tudjuk, a tőkepiacok amiatt képesek akár huzamosabb ideig elszakadni az aktuális makrogazdasági folyamatoktól, mert előretekintve a jövőt próbálják árazni.

MEGLÁTÁSOM SZERINT A BEKÖVETKEZETT LÁTVÁNYOS FORDULATBAN FONTOS SZEREPE VAN ANNAK, HOGY A GAZDASÁGI SZEREPLŐK VÁRAKOZÁSAI OPTIMISTÁK.

Ezt egyértelműen tükrözi a márciusról áprilisra javuló vagy hatalmas mértékben javuló adatsor, például az Egyesült Államokban a Conference Board Consumer Expectations (86,8 március vs 93,8 április), még inkább Németországban a ZEW Expectations (március -49,5 vs április 28,2!!).

Fontos hangsúlyozni: a gyors és számottevő, adott esetben precedens nélküli monetáris és fiskális intézkedések egy hirtelen likviditási válság és tömeges csődkockázat azonnali veszélyét elhárították, a globális tőkepiacok működését egy roppant veszélyes negatív spirál elkerülése érdekében normalizálták, lehetőséget biztosítva a vállalatoknak további finanszírozási források bevonására. Március 23-a óta extrém szintekről stabilan mérséklődött a volatilitás, a kockázati prémiumok számottevően csökkentek, a spread-ek szűkültek. Miközben ezek a támogató intézkedések vélhetően hosszabb ideig velünk maradnak, számos index és szektor esetében a következő egy-két évre becsült vállalati eredmények alapján az értékeltségi szintek meglehetősen feszítetté váltak.

Becslésekről persze csak komoly fenntartásokkal lehet beszélni: a meghatározó és iránymutató vállalatok menedzsmentjeinek többsége sem tud megbízható prognózisokat adni, annyira alacsony a vizibilitás. A cél a meglévő megrendelések mielőbbi teljesítése (ott, ahol a globális és rendkívül komplex ellátási láncok egyáltalán lehetővé teszik a termelés nagyon alacsony kapacitáson történő ismételt beindítását), de a nyári hónapokban fennáll a veszélye annak, hogy bekövetkezik a valódi felismerés időszaka, és egy jóval reálisabb, a megváltozó keresleti oldalt és a válság tényleges kockázatait megfelelőbben értékelő válságmenedzselés veszi kezdetét. Ezt már várhatóan nem a „return to normal (or new normal) life next year” jelszavak vezérlik majd, melyek azon alapulnak, hogy hamarosan lesz hatékony terápia, oltóanyag, az emberek pedig már úgyis túl hosszú ideig maradtak otthon. Ahogy egyik vállalatvezető barátom mondja: „az igazi gyógymód a beismeréssel kezdődik”, először be kell látni, hogy a „social distancing” nem az igazi megoldás, az emberek természetes és ösztönös viselkedésével nem feltétlenül összeegyeztethető.

A járvány kapcsán továbbra is nagyon sok az ismeretlen tényező, ugyanakkor jelenleg az látszódik, hogy szigorú intézkedésekkel a legrosszabb forgatókönyvek, az akár több tízmillió, többségében idős vagy krónikus beteg ember halála elkerülhető. Az áldozatok száma sokkal alacsonyabb pályán mozog (mostanáig sajnos így is legalább 260 ezer fő), a fertőzöttek száma azonban új gócpontokban folyamatosan terjed még akkor is, ha összességében a globális járványgörbe laposodik.

A személyes véleményem ezzel együtt sem túl derűlátó: az egészségügyi krízis – reális szcenáriók közül – legjobbnak gondolt megoldási forgatókönyve is sokkal elhúzódóbb és erőteljesebb globális gazdasági problémákat okozhat majd, mint amit a befektetők jelenleg áraznak.

A pénzügyi szektorban a céltartalékok alakulásának tetőzése lehet majd megbízató fordulós jelzés. A régióban a könyv szerinti értékekhez viszonyított árazások (P/BV, P/TBV) látszólag egészen attraktív szintre estek vissza, ugyanakkor a hitelezési veszteségek becslése most még nagyon nehéz feladatnak tűnik.

VALÓBAN FENNÁLL A VESZÉLYE, HOGY EGÉSZ IPARÁGAK TŰNNEK EL VAGY ALAKULNAK ÁT TELJESEN.

Mindez azt vetíti előre, hogy mind a részvény-, mind a kötvénypiacokon alacsonyabb jövőbeni hozamokra érdemes felkészülni, a taktikai beszállási szinteket pedig az óvatosság jegyében több lépésben indokolt alkalmazni.

Természetesen ennek a válságnak is lesznek nyertesei, várhatóan a technológiai és egészségügyi innovációban élenjáró társaságok, kiemelve a Big Data szerepét az exponenciálisan növekvő digitális fogyasztói kereslet és okos-eszközök világában.

A válság utáni időszakra tekintve a hosszabb (legalább 8-10 éves) időtávon gondolkodó befektetőknek továbbra is javasolható a megtakarítási portfóliókat fokozatosan átcsoportosítani a részvénypiacok irányába. Általános szabályként (permanent portfolio allocation) a rendelkezésre álló megtakarításokat egyenlő arányban részvényalapokba, állampapírokba, aranyba valamint menekülő devizában tartott likvid eszközbe fektető portfólió allokáció az előttünk álló kihívásokkal teli időszakban felülteljesítőnek bizonyulhat.

portfolio.hu